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公司债券违约零容忍的法律救赎

摘要: 法学2013年第丨2期必引起抛售债券等市场恐慌,诱发金融系统性风险,中央政府出于政治考虑最后只能兜底解决,通过为财政风险买单化解金融系统性风险。这种金融风险与财政风险的交叉感染和相互作用,势必带来对金融系统和经济运行的极大破坏。四、回归以商事信用为基础的公司债券法制建设债券在法律性质上是一种以信用为基础,约定未来一定期限还本付息的债权债务关系,具体到公司债券,则是以公司商事信用为融资基础,以公司未来资产总额为担保,与资本市场上的投资者建立起来的一种金钱借贷关系。“当事人是否通过信用与另一方进行交易,取决于他对债务人的人格、偿还能力和提供的担保的评估。”?对于公司信用债而言,主体诚信及其“专以偿债为主要内容的特殊经济能力”@如何是决定债券能否成功发行,能否成功兑付的关键。因此,应围绕着公司的偿债愿望和偿债能力,也即公司的商事信用构建一套行之有效的信用风险评估、定价和分担的法律制度,才能保障公司债券市场的有序运行和健康发展。如上所述,作为地方政府代理人的城投公司以私法组织形式发债,其债券零违约背后是政府隐性担保的信用支持。通常,政府信用要高于普通公司的商事信用.?从收入来源看,政府拥有法定征税权保障其财力,胜过普通公司必须通过生产经营赚取收人的不确定性;从再融资能力看,政府可以动用所拥有的经济和政治资源轻易地实现再融资,而普通公司信用一旦下降,只会恶化其再融资条件;从信用崩溃时的救济看,在单一制国家,地方政府不存在体制上破产的可能,中央政府最后将更多地考虑政治利益而救助陷人困境的地方政府,而普通公司信用一旦崩溃,只能通过兼并重组、破产整顿或破产清算等方式退出市场。因此,尽管政府信用债和公司信用债同为债券,?但信用基础的差异决定了二者监管重点的不同:对于前者,更应该监管政府的总体负债水平和募集资金的用途(适债性),而不是政府偿债的信用风险,偏重事前防范;对于后者,更应该监管普通公司的经营状况和未来清偿能力,而不是限制其负债水平和募集资金的用途,偏重事后监管。如果将二者混同监管,那么如前所述,城投债被作为普通公司债券进行监管所产生的“公法行为私法化”的挑战,不但没有使公司债券法制对其实施有效监管,反而破坏了公司债券基于商事信用建立起来的市场约束机制。回顾历史,这种“公法行为私法化”的监管失序教训犹存。在计划经济时代,企业债券自1984年萌芽起就被纳入国家整体资金利用计划,由国务院特批发债规模,再分配给大型国有企业或具有地方政府背景的独资公司或投资公司发债,将募集资金投向国家重点项目和地方基础设施建设,债券成为政府调控宏观经济的金融工具。由于强调债券融资的公法目的而忽视举债主体的清偿能力,在发债主体财务管理不透明和非刚性约束的条件下,诱发了20世纪90年代中后期部分企业通过破产清算逃废债和一批债券的偿付危机。尽管风险最后由国家财政买单得到了解决,但此后发行企业债券被要求强制担保以防范风险,?导致企业利用债券融资积极性的持续下降和债券市场的长期低迷与严重失衡。自2004年起,积极稳妥发展债券市场成为金融改革的重要内容,推动公司债券市场化被写人国家政策,成为各界共识。?只有使债券基于公司商事信用发行并被用于满足公司实际的生产经营需要,才能真正发挥这一投融资工具引导金融服务实体经济的作用,也才能建立公司债券融资的市场刚性约束和落实投资者的风险自负责任。基于政府信用支持的城投债由于具有与普通公司债不同的信用基础,?[英]戴维.M.沃克(DavidM.Walker):《牛津法律大辞典》,李双元等译,法律出版社2003年版,第282页。@刘迎霜:《公司请:法理与制度》,法律出版社2008年版,第25页。?基于政府信用发行的債券,因政府信用破产的可能性较小,更多地是受到利率风险的影响,因此被称为利率債,而不是像基于商事主体信用发行的请券那样被称为信用请。?参见李丽:《公司债券市场的强制担保要求和投资者定位》,《金融研究》2006年第3期。?例如,《国务院关于推进资本市场改革开放和穂定发展的若干意见》(国发[2004]3号)规定“积极穗要发展债券市场”;“十二五”规划规定“积极发展债券审场”;金融业发展和改革“十二五”规划规定“坚持市场化改革方向,着力培育商业信用’’。44 ...

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